¿Recuerda el caos de las hipotecas de alto riesgo?

Los prestatarios endeudados piden cada vez más préstamos con tasas de interés ajustables y altas, empaquetados en valores que se venden a inversionistas ansiosos por obtener una mejor tasa de rendimiento.

Todo ello está bien mientras la economía crece. Pero cuando se ralentiza, esos prestatarios podrían incumplir en sus pagos, lo cual causaría problemas en cascada en todo el sistema financiero.

Si todo esto le suena a lo ocurrido con el auge del mercado hipotecario de alto riesgo antes de la crisis financiera de 2008, tiene razón. Y eso es lo que más preocupa a los reguladores, legisladores, las agencias de calificación y algunos observadores del mercado.

Esta vez, sin embargo, los prestatarios en esta burbuja de crédito no son propietarios de viviendas que sacan hipotecas. Son cientos de compañías estadounidenses con calificaciones crediticias más débiles, muchas de ellas reconocidas, como Uber y Burger King, que optan por los llamados préstamos apalancados.

Esos préstamos poco regulados a menudo se utilizan para financiar tratos corporativos. Pero esos acuerdos, conocidos como adquisiciones apalancadas, pueden salir mal debido a la gran carga de la deuda, como ocurrió con la desaparición de Toys R Us, en 2018.

Combinados, existen aproximadamente $1.15 billones de dólares en préstamos apalancados pendientes en Estados Unidos —un récord que marca el doble del nivel de hace cinco años— y esos préstamos se conceden cada vez más con menor protección para los prestamistas e inversores.

“Una mirada imparcial del mercado de préstamos apalancados debería causar una alarma significativa para cualquier persona preocupada por la estabilidad financiera y la inevitable recesión económica que se avecina”, afirmó Dennis Kelleher, presidente de Better Markets, un grupo que aboga por una regulación financiera más estricta. “Si ponemos todas estas piezas juntas, es una mezcla aterradora”.

Los riesgos no están tan extendidos como durante la burbuja de la vivienda, cuando el porcentaje de todas las hipotecas que eran de alto riesgo llegaba a aproximadamente el 20%. Los préstamos apalancados, aunque crecen rápidamente, representan menos del 5% de los más de $42 billones del mercado de deuda de ingresos fijos de Estados Unidos, que también incluye bonos corporativos y municipales.

Sin embargo, la Reserva Federal, la Oficina del Contralor de la Moneda, el Banco de Inglaterra, el Fondo Monetario Internacional y el Banco de Pagos Internacionales —un consorcio de 60 bancos centrales— expresaron su preocupación recientemente sobre el crecimiento del mercado de préstamos apalancados y los riesgos potenciales para el sistema financiero en caso de una desaceleración económica.

La expresidenta de la Reserva Federal, Janet L. Yellen, reconoció públicamente este otoño sus temores sobre un “gran deterioro” en los estándares para esos préstamos, lo cual facilita que las compañías con déficit asuman más deuda.

“En caso de una recesión en la economía, muchas empresas irán a la quiebra, creo, debido a esta deuda”, declaró al Financial Times. “Probablemente empeoraría una desaceleración”.

Una presunta candidata demócrata a la presidencia, la senadora Elizabeth Warren (D-Massachusetts), está presionando a los reguladores estadounidenses para obtener respuestas sobre la supervisión del mercado. “Me preocupa que el gran mercado de préstamos apalancados muestre muchas de las características del mercado hipotecario de alto riesgo anterior a 2008”, escribió en una carta a las principales agencias reguladoras, en noviembre pasado.

Incluso Jamie Dimon, director ejecutivo de JPMorgan Chase & Co., quien la semana pasada desestimó las preocupaciones de que el mercado de préstamos apalancados representara un potencial “riesgo sistémico”, advirtió que podría haber problemas para algunos prestamistas fuera del sistema bancario convencional. “Alguien saldrá herido allí”, dijo Dimon en una llamada de informe de ganancias, el martes, refiriéndose a las pérdidas de préstamos apalancados en caso de una recesión.

Toys R Us se cargó con una deuda de préstamo apalancada cuando fue comprada en una adquisición apalancada, en 2005, por las firmas de capital privado Bain Capital y KKR & Co., y el fideicomiso de inversión en bienes raíces Vornado Realty Trust. La carga de la deuda llevó al minorista de juguetes a solicitar la protección por bancarrota en 2017, cuando no pudo refinanciar la deuda.

En 2014, Burger King utilizó un préstamo apalancado de $6,750 millones para financiar su compra de Tim Horton’s, la cadena canadiense de café y doughnuts. Y Uber, en 2018, recaudó $1,500 millones en su segunda emisión de préstamos apalancados, luego de $1,150 millones en 2017, según el Wall Street Journal.

Los préstamos apalancados no son malos en sí mismos. Simplemente son un instrumento de crédito empleado con compañías que ya tienen muchas deudas. Y esas firmas son bastante comunes.

Aproximadamente dos tercios de las compañías estadounidenses tienen la suficiente deuda como para que los evaluadores de crédito independientes las clasifiquen con mayor riesgo de reembolso que las empresas con calificaciones de “grado de inversión”, algo que las deja fuera de los límites de muchos inversores institucionales.

Debido a que esas compañías con calificaciones sin grado de inversión tienen un alto apalancamiento, existe una mayor probabilidad de que no devuelvan un préstamo. Por esa razón, la tasa de interés debe ser más alta, para compensar ese riesgo. La mayor tasa de interés hace que los préstamos sean deseables para los inversionistas que buscan un mayor rendimiento de su dinero.

La tasa de referencia de los fondos federales de la Reserva Federal se encuentra ahora entre el 2.25% y el 2.5%. El beneficio de los bonos del Tesoro a 10 años es de aproximadamente el 2.8%. Pero los réditos de los préstamos apalancados pueden ser superiores al 10% si un inversor compra el segmento más riesgoso y más especulativo del mercado. Los préstamos apalancados más seguros aún pueden pagar varios puntos más que un bono del Tesoro.

De esa manera, los préstamos apalancados son similares a los bonos basura que se popularizaron en la década de 1980 y que impulsaron los acuerdos corporativos, aunque hay una diferencia importante. Los bonos basura —aquellos considerados por debajo del grado de inversión de las compañías de calificación— son valores que se negocian bajo la supervisión de la Comisión de Valores y Bolsa (SEC).

Los préstamos apalancados son básicamente transacciones privadas entre prestamistas y prestatarios, por lo cual no están regulados por la SEC.

Sin embargo, los reguladores bancarios llevan la cuenta de los estándares de riesgo y los totales de préstamos pendientes de los bancos para asegurarse de que si los préstamos no llegan a buen puerto, no deberán intervenir y rescatar a las instituciones —lo que ocurrió durante la crisis financiera—, y están empezando a dar advertencias.

En su informe semestral de riesgo emitido en diciembre, la Oficina del Contralor de la Moneda, que regula a los bancos nacionales, afirmó que “sigue atenta a los mayores riesgos en los mercados de bonos y préstamos corporativos, y en particular, el mercado de préstamos apalancados”.

En su informe de estabilidad financiera de noviembre, la Fed dijo que aunque las tasas de incumplimiento para los préstamos apalancados se mantuvieron bajas, “los estándares crediticios para los nuevos préstamos apalancados parecen haberse deteriorado en los últimos seis meses”.

La proporción de préstamos grandes recientemente emitidos a compañías con altos índices de endeudamiento a ganancias ajustadas “se incrementó en los últimos trimestres y ahora supera los niveles máximos anteriores observados en 2007 y 2014, cuando la calidad de suscripción fue notablemente pobre”, indicó el informe de la Fed.

Para Kelleher, el declive en los estándares crediticios es preocupante. “El mercado de préstamos apalancados crece a un ritmo muy rápido, mientras que los estándares están cayendo”, señaló. “El mercado de préstamos apalancados está encendiendo luces rojas de advertencia”.

Esas son también las preocupaciones de Warren. En su carta de noviembre pasado, indicó que los reguladores federales designados por el presidente Trump parecen haber rechazado la orientación emitida en 2013 por los reguladores de Obama, que instaron a los bancos a utilizar normas de evaluación de riesgo más estrictas para los préstamos apalancados.

El presidente de la Reserva Federal, Jerome H. Powell, expresó menos preocupación y dijo en septiembre que el riesgo directo para los bancos sobre los préstamos apalancados es limitado debido a las restricciones vigentes sobre sus préstamos.

“Ese mercado ha evolucionado muy significativamente desde antes de la crisis”, afirmó. “Pero también es cierto... que la toma excesiva de riesgos en los mercados de préstamos apalancados tiene canales para afectar la economía real, si hay un sobrecalentamiento y cuestiones por el estilo en esos mercados, por lo cual lo supervisamos cuidadosamente”.

Sin embargo, hay temores de que, como los bancos regulados ofrecen menos préstamos de este tipo, haya menos supervisión del mercado de préstamos apalancados en general.

La proporción de préstamos apalancados ofrecidos por grandes bancos ha disminuido de aproximadamente el 80% en 2010 a casi el 54% este año, mientras que la proporción de préstamos ofrecidos por bancos pequeños y entidades no bancarias aumentó a aproximadamente el 46% este año.

Entre los actores fuera del sistema bancario que brindan préstamos apalancados se encuentran las firmas de capital privado, fondos de cobertura y compañías de seguros.

Los prestamistas empaquetan estos préstamos en valores denominados ‘obligaciones garantizadas de préstamos’ que se venden a los inversionistas, liberándolos para otorgar más créditos. Además, estos préstamos se ofrecen cada vez más con menos restricciones de pago, lo cual los hace más atractivos que los bonos basura como fuente de financiamiento corporativo.

Bloomberg informó este otoño que el total de préstamos apalancados pendientes había superado a los bonos basura “hasta consolidar su estatus como la fuente de financiamiento de las compañías de grado especulativo”.

“Debido a que el mercado de préstamos se volvió tan atractivo, vemos que muchas más empresas se suman”, dijo Christina Padgett, jefa de investigación de finanzas apalancadas en la firma de calificación Moody’s Investors Service. “Las empresas pueden pedir prestado un montón de dinero de forma relativamente asequible, hacer lo que quieren con relativamente pocas restricciones, y aún así cubrir su deuda”.

Impulsando aún más estos préstamos apalancados, los funcionarios de la Reserva Federal aplicaron tasas de interés cercanas a cero durante y después de la Gran Recesión, para intentar estimular el crecimiento económico.

El efecto de esas bajas tasas onduló a través del sistema financiero. Bajaron el costo de los préstamos para hacerlos más atractivos para las compañías que buscan realizar adquisiciones o refinanciar su deuda, incluso si tenían que solicitar un préstamo apalancado.

Las bajas tasas establecidas por la Fed también hicieron que poseer una parte de un préstamo apalancado fuera una inversión más atractiva, que pagaba un rendimiento superior a otros instrumentos de deuda. También prometían ajustarse cuando la Fed comenzó a elevar su propia tasa de referencia.

“Los inversores están desesperados por obtener rendimiento, algo que ya hemos visto antes, por lo cual no exigen mucho en términos de protección de inversores”, afirmó Sheila Bair, quien dirigía la Corporación Federal de Seguros de Depósitos durante la crisis financiera. “Cuando se bajan las tasas de interés de los activos seguros, estos son los incentivos que se obtienen”.

También se plantearon dudas acerca de un fallo que en 2018 emitió un panel de tres jueces del Tribunal de Apelaciones de EE.UU. para el Distrito de Columbia. La decisión eliminó una restricción regulatoria sobre las obligaciones de los préstamos garantizados.

Las reformas financieras de Dodd-Frank, de 2010, intentaron reducir la venta de inversiones de riesgo al exigir a las empresas que empaquetan préstamos en valores que conserven una participación del 5% en la inversión.

La Loan Syndications and Trading Association, un grupo de la industria de préstamos apalancados, presentó una demanda, argumentando que el requisito podría limitar la financiación. Después de perder en un tribunal inferior, el grupo ganó una decisión del tribunal de apelaciones, en febrero.

La entidad minimizó los riesgos en el mercado. El grupo señaló que los préstamos apalancados constituyen un pequeño porcentaje del mercado de deuda de renta fija de Estados Unidos. Además, las tasas de incumplimiento generales de los préstamos apalancados son bajas: solo un 1.6% a finales de 2018, y el pronóstico de Fitch Ratings estima que bajarán a un 1.5% a fines de 2019.

No obstante, con la desaceleración del crecimiento económico de Estados Unidos, la dinámica podría cambiar.

“Cada vez que la economía se ralentiza, se ve un alza en los incumplimientos”, dijo Bair.

Los responsables de políticas monetarias de la Fed estimaron en diciembre que promulgarían dos pequeñas subidas más en su tasa de interés clave este año, aunque Powell indicó recientemente que serían “pacientes y flexibles” mientras monitorean la economía.

Las tasas más altas sumarían más presión en el mercado de préstamos apalancados. Pero una fuerte recesión económica podría llevar a la Fed a bajar las tasas, lo cual aliviaría los apremios.

“Cuando llegas tan tarde en el ciclo económico, ya has prestado a todos los prestatarios solventes”, expuso Kelleher. “La verdadera pregunta es, ¿cuántos préstamos se quiere otorgar a prestatarios marginales y no solventes?”

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